中投證券研究報告：祁連山-600720-一季度是盈利底部,等待行業復蘇：一季度毛利率繼續下滑至 6.15%，盈利已到底部；二季度有所回升，但預計仍將在 20%以下。繼 11 年四季度公司毛利率跌破 20%之后，一季度毛利率繼續大幅下滑至 僅為 6.15%，毛利率水平甚至遠低于全行業虧損的 05年，由于大量企業已經虧損， 區域市場水泥行業已到盈利底部；隨著 3月底 4月初水泥價格上漲，毛利率有所回 升，但與去年四季度均價相比仍有一定差距，預計二季度毛利率仍將在 20%以下。 財務費用同比增加 1800 萬元，也是凈利潤下滑的原因之一。行業景氣度上升過程 中增加財務杠桿將提升股東回報率，但景氣度回落過程中增加財務杠桿將降低股東 回報率。去年以來甘青市場景氣度持續回落，而公司的資產負債率卻從 11 年初的 56.56%增加至 12 年一季度末的 67.61%，負債總額上升增加了財務費用；此外， 去年至今公司約有 20 億在建工程轉為固定資產，貸款利息停止資本化而直接費用 化也增加了財務費用。 預收賬款同比增加 1.2 倍，環比增加 4.7倍，預示著需求有回暖跡象。一季度末公 司預收賬款達到 3.95 億元，同比去年一季度末 1.78 億元增加 1.2倍，環比去年四 季度末的 0.69 億元增加 4.7 倍，主要是部分重點客戶提前預付了水泥款，由于公 司水泥主要用于重點工程，預收賬款大量增加預示著基建投資復蘇值得期待。因此 我們在作盈利預測時適度考慮了下半年盈利能力的回升。 預計 12年產能增速 30%，配股解決新建生產線資金壓力。預計 12年公司產能增速 30%，新增產能約 560 萬噸，為解決資金缺口，公司已經啟動配股程序，并于 4 月 初獲得發審委審核通過，預計二、三季度將完成配股。 投資評級“中性”。根據我們分析，預計公司 12-14年 EPS分別為 0.37、0.46、0.64 元，目前股價對應 12年 PE為 30.43倍，估值相對偏貴，給予“中性”評級......