越南經濟增長較快，人均GDP 與我國2007 年相當，較低的人力成本持續吸引外商投資。

    2018 年越南實現GDP 5542.3 萬億越南盾，約合2449 億美元，按照GDP 不變價同比增長7.08%，2010-2018 年GDP 復合增速6.18%，2018 年越南GDP 總量水平相當于我國山西省和黑龍江省的總量水平。從人均GDP 來看，2018 年越南人均GDP 為2564美元/人，與我國2007 年水平相當；從城鎮化率來看，2018 年越南城鎮化率為35.7%，與我國2000 年水平相當。由于較低的人力成本優勢，2018 年，越南外商直接投資項目的撥付資金達到191 億美元，同比增長9.1%。從外商直接投資項目的注冊資金來源占比來看，注冊資金主要來自于日本、韓國和中國，三者分別占比37%、20%和16%。

    越南家電滲透率較低，市場前景可期。1）從銷量上來看，2018 年越南人口規模為9554萬人，根據歐睿數據，越南2018 年空調、冰箱、洗衣機銷售量分別為194 萬臺、256萬臺、210 萬臺，增速分別為4%、6%、7%。中國人口是越南的15 倍，而從家電銷售量上來看，中國的空冰洗銷售量是越南的48 倍、17 倍和22 倍。2）從家電滲透率率上來看，越南2018 年空調冰箱洗衣機的滲透率僅為45%、58%和40%，與中國歷史保有量數據相對比越南2018 年空調、冰箱保有量水平與我國2007 年相當，而越南人均GDP與我國2007 年人均GDP 水平相當，側面說明家電保有量和人均GDP 具有較強的相關性。長期來看，我們認為隨著越南人均GDP 進一步增長，消費者對家電的需求將進一步增加，越南家電市場發展前景可期。3）從均價上來看，2018 年越南空冰洗的均價分別為為419 美元、286 美元、265 美元，與我國仍有約1 倍價差。

    越南家電市場競爭分散，日韓仍舊為越南市場主流品牌。從歐睿數據上來看，我們發現：

    1）日韓品牌仍舊在越南家電市場占據主要的位置，且日系品牌為主導。大金和松下為空調的強勢品牌，AQUA 和松下占據冰箱行業一半市場份額，洗衣機行業AQUA、東芝和松下占據超過一半的市場份額，韓系品牌僅LG 及三星占據第四第五。從份額變化趨勢上來看，日系品牌份額基本持平，韓系品牌份額穩中逐年提升。2）中國企業在越南市場占據一定市場份額并非使用中國品牌，而是通過日本品牌進入當地市場。國內企業美的及海爾進駐越南市場多年，但仍舊極少使用中國品牌，其中美的在越南主要使用東芝品牌，海爾通過AQUA 展開洗衣機、冰箱的越南國內銷售業務。

    海爾智家通過并購進入目標市場，全球化布局出色。海爾智家近年來連續并購重組日本三洋白電業務、GE 家電業務、新西蘭 Fisher & Paykel 業務、Candy 業務，目前實現“海爾、卡薩帝、統帥、美國 GE Appliances、新西蘭Fisher & Paykel、日本 AQUA、意大利 Candy”七大世界級品牌布局與全球化運營。 2018 年，公司海外收入占比42%且幾乎全部均為自主品牌，伴隨公司GE 和Candy 品牌在北美和歐洲的進一步整合發展，我們認為海爾智家有望在成熟市場占據強勢地位。

    海外市場中國品牌后來居上，日韓相對優勢逐漸下降。中國家電龍頭在國內基本完成了對外資品牌的國產化替代，但在海外日韓品牌表現仍相對優于國內品牌，中國品牌的市占率相對日韓的差距在逐步縮短，中國家電品牌相對日韓品牌的競爭優勢逐步提升。依據歐睿數據可見，在全球市場競爭下，以格力美的海爾為首的中系品牌份額持續提升；以三星、LG 組成的韓系品牌整體份額小幅提升；而以松下、日立、三菱以及大金等代表的日系品牌在整體份額上基本持平或小幅下降。

    投資建議。長期來看，我們認為基于供應鏈的高壁壘、渠道的控制力及廣深度、產品較慢的迭代速度及較低渠道加價率，白電板塊仍然是家電中護城河最深的子板塊，低估值、充沛現金流及良好資產質量提供足夠安全墊，在全球布局方面，海爾智家和美的集團表現較為出色，國內家電龍頭成長為全球性的家電龍頭，持續推薦海爾智家、美的集團。

    風險提示。原材料價格波動、匯率波動、海外整合風險。