事件:

    　　2019 年11 月22 日，國家統計局發布了《國家統計局關于修訂2018年國內生產總值數據的公告》（下文簡稱《公告》）。《公告》主要涉及了對2018 年國內生產總值、三大產業增加值的調整，其中對于2018 年名義GDP 上調了2.1%。如果在后續對GDP 的修正中上調過去若干年實際GDP 增速，可能會降低2020 年實現國民收入翻兩番對2019 和2020 年經濟增長的要求。當然，宏觀政策的取向仍需視統計局數據修正的具體情況以及就業狀況來判斷。

    　　投資要點：

    　　本次對GDP 數據的修訂是應我國國民經濟核算制度的要求而進行：

    　　我國年度的GDP 系列數據的最終確定需經過一次核算、兩次修訂：

    　　初次核算在年末立即進行，核算基礎為進度統計資料與部門行政記錄；第一次修訂主要是依據較為完整、可靠的年度統計資料、財政決算資料、部門行政記錄對初次核算進行修正；第二次修訂僅在全國經濟普查年度進行，使用更廣泛、可信的普查數據進行“再修訂”。

    　　我國曾在2005、2008、2013 三次全國經濟普查中分別上修調查當年GDP 數據16.8%、4.4%、3.4%。本次修訂是基于2019 年進行的第四次全國經濟普查數據而做出的修訂。

    　　《公告》中對GDP 數據的修訂影響如何？

    　　和此前的修訂相比，本次修訂的幅度最小，對總量與結構影響相對有限。第四次全國經濟普查對2018 年GDP 數據由900309 億元調增至919281 億元，上修幅度2.1%，遠低于前三次；修訂后三次產業結構有所調整：第一產業增加值占GDP 比重為7.0%，調低了0.1 個百分點；第二產業增加值比重為39.7%，調低了1.0 個百分點；第三產業增加值比重為53.3%，調增1.1 個百分點，占GDP 比重進一步提高。但總的來說國民經濟的構成沒有結構性變化。

    　　由于我國GDP 核算更多采用相對值法，對2018 年GDP 的調整從　　基數角度對于2019 年及2020 年的增速影響有限，但是對于歷史數據的修正仍有可能對未來的宏觀政策取向和經濟增長產生微妙的影響。

    　　一方面，本次對2018 年變價GDP 上修的2.1%雖然將在一定比例上影響2018 年GDP 名義值（2019 年GDP 增速的基數），但由于我國計算GDP 增速（不變價）時是采用各行業指標增速推算的方法（相對值法），故基數變動的影響微乎其微。

    　　另一方面，當前《公告》中僅對2018 年名義GDP 數據調整作了說明，但根據歷史經驗，統計局在全國經濟普查公布后同樣將對調查年及之前年份的實際GDP 一并做調整——例如2013 年第三次全國經濟普查之后，對從1977 年到2013 年歷年的GDP 同比增速都做了調整。具體而言，由于2013 年對名義GDP 是上調的，對于歷史不同年份的增長雖然上調和下調都有，但是以上調為主，特別是對1990 年以后的數據基本是做上調處理的。我們預計本次普查之后對經濟增長做的調整也會牽扯到2018 年以前的年份，特別是2014 到2018 年。這意味著如果實際增速和名義增速的調整方向趨同，過去5 年乃至2010 年以來的經濟實際增速可能高于原始值。

    　　修訂數據或于年末或年后公布，對于宏觀政策可能產生微妙影響。

    　　此次普查中由于涉及了行業分類的變化調整過程十分復雜，因此更多關于往年數據的調整未能及時在《公告》中披露，我們預計這些調整將在年末及年后公布。

    　　本次修訂可能在數據層面上緩解了2019 年和2020 年穩增長的壓力。2012 年的十八大報告曾提出了“2020 年GDP 總量較2010年翻一番”的經濟增長目標。而依據本次調整前的GDP 增速數據，只有2019、2020 兩年的GDP 復合年增長率達到6.1%-6.2%才可能完成目標。但如果2018 年以前的實際GDP 增速有所上調，；對于2020 年實現國民收入翻一番的目標而言，2019-2020 年的經濟增速可以低于原來6.1-6.2%的水平，政府保增長的壓力會有所下降。

    　　當然，具體的增長目標和政策取向仍然需要看統計局對于過去若干年GDP 修訂的具體數值而定。此外，就業市場的狀況也是政府宏觀政策取向的重要考慮。

    　　風險提示：經濟低于預期，政策力度不及預期，中美關系持續惡化