安井發布限制性股票激勵計劃終稿，擬向公司核心高管及骨干人員共計231人授予632 萬股，首次授予價格仍為26.97 元。

    激勵計劃內容大體不變，重點關注攤銷費用大幅上漲

    本次授予計劃涉及激勵對象共計231 人（與草案比少2 人），激勵對象廣泛，除3 位核心高管外重點向中層骨干員工傾斜，擬派發548 萬股，占本次授予股票總數的82.78%。業績考核目標換算為19-21 年營業收入分別不低于50.3/57.5/63 億元，同比增長分別為18%/14%/10%，整體復合增速14%，目標設置穩健公司完成把握較大。若自公告日起3 年內均達標每期可分別解除限售比例40%/30%/30%。以上內容相比草案大體不變，除此之外唯一的大變化在于因為期間公司股價大漲且攤銷估計方式變更，激勵費用從0.9億大幅上漲至1.8 億。

    理性看待攤銷費用壓力，放眼長量重視激勵長遠影響

    本次激勵擬分四期進行攤銷，19-22 年分別攤銷1630、11224、4326 和1630萬元，其中20 年面臨較大攤銷壓力，對當期利潤影響大概在20+pct。我們認為，一方面最終會計成本還與實際生效和失效的權益數量有關，其中個人考核結果、員工離職情況等均會拉低實際費用。另一方面，股權激勵深度捆綁管理層利益，可以進一步強化公司優勢，提高經營效率降低代理成本，在速凍食品行業面臨餐飲崛起和行業整合大機遇下，將有力激發公司內在活力并極大推動公司未來發展。守望長遠現金流，淡化短期損益得失。

    賽道優良壁壘堅深成本可控，堅定看好公司長期成長

    公司精耕速凍食品廣闊賽道，受益于城市化推進需求持續噴發，兼具餐飲供應鏈崛起和行業整合雙重催化，未來行業空間可看翻倍。公司作為行業龍頭依托在規模/市場/時間/資金/產品/渠道上的先發優勢，結合規模效應/高效經營塑造的成本優勢，發力餐飲渠道并完善全國化布局穩步釋放產能，預計至24 年可在今年基礎上翻倍。另外成本沖擊為公司帶來行業整合機會。

    投資建議與盈利預測

    　　長期看成長路徑清晰。短期看通脹背景下優選具備成本控制力的龍頭公司，安井規模效應大上游議價足，且年內已兩次提價（后期仍有可能），具備成本轉嫁能力，穩健性高。我們預計公司19-21 年EPS 為1.35/1.55/2.11 元，分別小幅下調0.05/0.16/0.05 元，考慮到成長高確定性，維持“買入”評級。

    風險提示

    　　食品安全問題、產能投放不及預期、成本價格大幅波動、市場競爭加劇