核心觀點

 

    　　總量維度：平臺化賦能帶來利潤集中度緩慢提升。2019 年后中小券商經營龍頭股效能恢復疊加資產改善下減值沖回，行業凈利潤集中度重回合理區間。2021 年凈利潤集中度基本企穩，但CR20 較2017 年仍提升3.0pct ， 其中中金公司、中信證券、東方財富份額提升相對顯著（+3.6/+2.1/+1.6 pct），其平臺化能力帶來了相對更高的凈利潤率。

 

    　　經紀業務：席位&代銷為傳統賽道帶來新增變量。2013-2015 年經紀收入集中度提升源于頭部券商通過并購實現擴張。2016 年后CR10 下滑而CR20 持續提升，原因在于頭部券商并購成效出現分化，僅中金公司及中信證券整合較好從而實現了份額再增長；東方財富概念股和平安證券通過集團引流實現收入份額提升推動CR20 上行。交易結構上席位傭金及代銷收入占比走高，正為行業競爭格局帶來新的增長變量。

 

    　　投行業務：注冊制下頭部集中主旋律進一步強化。2020-2021 年投行收入集中度持續提升，CR10/CR20/CR50 分別較2018 年+5.3/+5.1/+2.1pct，由此可見頭部券商擠占的市場份額并不完全來源于尾部，排名30-50 的公司份額也受到了明顯擠壓。注冊制推出后，股權融資已取代債權融資成為投行業務主要收入來源，而股權融資集中度顯著高于債權融資，因此帶來了業務競爭格局的重塑。

 

    　　資管業務：財富管理轉型下戰略重要性再次顯現。協會披露的資管業務凈收入口徑剔除了通道業務影響，以體現各家主動管理能力。協會口徑下資管業務收入集中度自2020 年起進一步提升，CR10 達到61.9%，高于投行業務（51.7%）和經紀業務（45.0%），反映出資管實力較強的券商在主動管理能力轉型中進一步領跑。伴隨財富管理轉型推進和頭部券商戰略重視，多家券商均設立資管子公司并籌劃申請公募牌照，券商資管業務競爭預計將更加激烈。

 

    　　融資類及證券投資業務：收入份額順應擴表速度。從融資類業務來看，2021 年各家融出資金增幅普遍在10%-20%，而股權質押規模仍處于壓降通道，反映到收入份額上，兩融及股權質押業務收入順應規模變化，擴表能力較強券商收入份額提升。從投資業務來看，權益自營去方向化以及資產配置類固收化趨勢下，投資收入增長逐步與交易資產配置規模掛鉤，2021 年擴表速度更快以及大力布局非方向性投資的頭部券商證券投資收入份額提升更為顯著，帶動CR10 較2020 年提升+7.8 pct。

 

    　　行業展望：競爭格局的演繹未來將主要依賴于三個方向：1）通過發展大財富概念股及機構業務為傳統輕資產業務帶來差異化競爭力；2）通過股權融資做大資產負債表從而帶來資金類業務收入利潤的增長；3）通過更加精細化管理從而帶來運營效率和人均產能的持續提升。

 

    　　風險提示：權益市場下行風險；市場交易規模下行風險；監管周期趨嚴風險；債券投資出現信用風險；融資類業務計提減值風險。

 

數據推薦

最新投資評級目標漲幅排名上調投資評級 下調投資評級機構關注度行業概念股關注度股票綜合評級首次評級股票