“碳中和”背景下，以風、光發電為代表的新能源裝機規模快速擴容，大幅提升電力系統對儲能技術應用的需求，而抽水蓄能憑借技術成熟、連續儲能時間長、裝機容量大、度電成本低等多項優勢，預計將繼續作為主流儲能技術。我國當前抽水蓄能裝機規模遠低于未來潛在需求，根據能源局規劃及人民日報發文，近10 年間抽蓄建設將大幅提速，同時，2021 年抽水蓄能電價改革的落地也將在保障投資方基本收益的同時，釋放向上盈利彈性。抽水蓄能產業鏈大致包括投資運營、總承包、設備三大核心環節。

 

    新能源發展激發儲能需求，抽水蓄能綜合性能占優。“碳中和”約束下，我國以風電、光電龍頭股為代表的可再生能源裝機規模及占比快速提升，而可再生能源發電具有波動性，提高了電力系統對儲能技術應用的需求，儲能可緩解或解決電能供需在時間和強度上不匹配的問題。對比其他儲能技術概念股，抽水蓄能具有技術成熟、連續儲能時間長、裝機容量大、度電成本低等多項優勢，是當前最主流的儲能技術，根據中國能源研究會儲能專委會等發布的《儲能產業研究白皮書2022》，2021 年抽水蓄能在國內各項儲能裝機規模中占比達到86.3%。

 

    抽蓄供遠低于求，近10 年建設進度將大幅提速。我國2021 年底抽水蓄能裝機容量為36.4GW，需求端，抽水蓄能概念股與風光發電裝機量之比從2015 年13.3%下降至2021 年5.7%，現有抽水蓄能裝機量無法滿足風光發電快速發展的需求：1）對比美國2020 年水平（10.2%，根據Wind 數據計算），我們預測國內到2030年抽蓄裝機需求為122.4GW；2）若按照各地2021 年來風光配儲10%-20%的要求測算，樂觀情形下，到2030 年，國內抽蓄需求須達到154GW。供給端，國家能源局規劃到2025、2030 年我國抽水蓄能投產裝機規模將分別達到62GW、120GW，而2022 年經濟增長依賴基建發力背景下，抽蓄電站加快開工。

 

    我們從北極星儲能網檢索國內抽水蓄能項目動態，據不完全統計，2022 年1~7月，全國新立項、新簽約、進行預可研或可研審查、新開工的抽水蓄能項目超過168 個，裝機量超過202GW，項目推進速度明顯加快。根據中國電建集團董事長丁焰章在《人民日報》（2022 年6 月13 日，第11 版）發文，“十四五”我國抽水蓄能開工目標高達270GW，遠超能源局規劃進度。我們根據抽水蓄能項目單瓦投資（平均6.2 元）及建設周期（平均6.4 年）測算，“十四五”至“十五五”10 年期間，我國抽蓄年均投資規模或超1600 億元。

 

    電改助力抽蓄走出盈利低谷，激發各方參與動力。我國抽水蓄能電站電價定價政策發展相對曲折，長期以來其收益與成本脫鉤，主要由電網企業負責投資運營，其他各方參與意愿總體較低。2021 年國家發改委發布《關于進一步完善抽水蓄能價格形成機制的意見》，一方面通過容量電價保障投資企業6.5%的保底資本金內部收益率，另一方面通過20%電量電價分成，打開投資企業盈利向上彈性，即抽蓄電站可在電價波谷抽水、電價高峰發電，從而獲取差價盈利，我們測算一座裝機容量為1.2GW 的抽蓄電站概念股，在度電價差為0.9 元（部分省份目前波峰、波谷電價差已超過1 元）、年發電小時數為1200 小時情形下，僅電量電價可分享的收益就達到2.59 億元。

 

    產業鏈包括投資運營、總承包、設備三大環節。產業鏈角度，抽水蓄能大致包括投資運營、總承包、設備三大核心環節：1）投資運營環節主要參與者為國家電網、南方電網，2021 年兩者在在運抽蓄電站裝機量占比分別為63.3%、22.9%，其中文山電力曾公告擬通過資產重組獲南網雙調的抽水蓄能、調峰水電等資產，將成為南方電網唯一抽蓄業務上市平臺；2）總承包環節，中國電建承擔了國內絕大部分抽蓄電站的規劃或建設工作，在國內抽水蓄能規劃設計方面市場份額約90%，承擔建設項目份額約80%，并在2022 年擬使用定增募集資金投資運營第 一個抽蓄電站項目，全年投資計劃中計劃核準抽水蓄能項目4 個，總裝機容量約為5GW。中國能建葛洲壩集團先后承建江蘇宜興等多個抽水蓄能電站等項目，打響了抽水蓄能電站建設品牌，并在2022 年與中國電建聯手成立聯合體承接抽水蓄能項目；3）設備龍頭股環節，哈爾濱電氣和東方電氣是國產抽蓄機組主機設備生產的骨干企業，正持續引領抽蓄機組國產化替代。

 

    風險因素：抽水蓄能項目建設龍頭股進度不及預期；其他儲能對抽水蓄能形成替代；政策變化導致抽水蓄能資產概念股盈利波動；各環節競爭加劇導致企業盈利空間縮窄；局部疫情反復超預期抑制電力需求。

 

    投資策略：“碳中和”背景下，以風、光發電為代表的新能源裝機規模快速擴容，大幅提升電力系統對儲能技術應用的需求，而抽水蓄能憑借技術成熟、連續儲能時間長、裝機容量大、度電成本低等多項優勢，將繼續作為主流儲能技術。我國當前抽水蓄能裝機規模遠低于未來潛在需求，根據國家能源局規劃及電建集團董事長在人民日報發文，我們預計近10 年間抽蓄建設將大幅提速。此外，2021年抽水蓄能電價改革的落地也將在保障投資方基本收益的同時，釋放向上盈利彈性。抽水蓄能產業鏈概念股大致包括投資運營、總承包、設備三大核心環節，建議關注總承包環節的中國能建、中國電建，投資運營環節的文山電力，設備環節的東方電氣。

 

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